推理小說描述：：國壽上半年實現凈利潤和新業務價值高增長，盡管有稅優政策利好一次性提振利潤表現的因素，但國壽上半年內含價值同比增長11.5%；其中，新業務價值和投資假設偏差分別貢獻增量部分的35%和29%，成為推動內含價值增長的主要驅動力。　　本刊特約作者 方斐／文　　8月29日，中國人壽公布半年報，2019年上半年，實現營業收入4572.33億元，同比增長12.3%，實現歸母凈利潤375.99億元，同比增長128.9%，實現新業務價值345.69億元，同比增長22.7%。上半年，公司內含價值達到8868.04億元，比2018年年末提升11.5%。投資收益增加與稅優政策的一次性影響是國壽上半年凈利潤提升的主要原因。　　上半年，國壽聚焦長期保障型業務，持續推進業務結構的優化，提升期交保費占比，壓縮銀保躉交業務。上半年，國壽保費同比增長4.9%至3779.76億元，其中躉交保費（不含短險）下降89.9%，續期保費增長6.4%，續期拉動效應顯著；個險渠道新業務價值率提升4.2%。　　在保費結構實現優化的前提下，國壽銷售隊伍穩健增長。截至6月末，公司個險渠道隊伍規模增長9.3%至157.3萬人，人均新業務價值同比提升15.4%至19312元/人均半年，而人均產能的提升將是國壽NBV增長的關鍵。　　上半年，國壽為5.78%，同比上升200BP，凈投資收益率為4.66%，同比持平。截至6月末，國壽投資資產比年初增長6.4%至3.3萬億元，其中股票及基金占比提升1.6個百分點至10.8%，賬面價值3573.96億元。受上半年A股市場大幅上漲的影響，國壽權益類投資貢獻收益率彈性，總投資收益率明顯提高。隨著股市的持續震蕩，預計下半年國壽權益投資彈性貢獻將減弱。　　新業務價值持續驅動,內含價值穩健增長。截至6月末，國壽內含價值為8868億元，比2018年年底增長11.5%，其中新業務價值在內含價值增量中占比37.7%，而投資回報差異為262.61億元，上半年，新業務價值是內含價值增量的主要驅動力。　　依據《關于保險企業手續費及傭金支出稅前扣除政策的公告》，國壽2018年應交所得稅減少51.54億元，一次性確認在本報告期增厚2019年中期凈利潤，貢獻凈利潤占比14.91%。　　NBV大幅增長　　令人欣喜的是，上半年，國壽壽險新業務價值同比大幅增長22.7%，超預期的同時亦超越同業；內含價值比年初增長11.5%至8868 億元，主要由于超預期的新業務價值增長及期內優異的投資表現帶來正向的投資回報偏差。　　而凈利潤激增主要由于令人滿意的投資表現和新的稅收優惠政策。凈利潤大幅增長的主要原因有以下兩點：一是采用新的稅前扣除傭金和手續費政策后，上半年所得稅節省51.5億元，此部分為非經常性損益；二是投資收益改善，特別是股權投資。進入利潤表的已實現收益及公允價值變動損益合計169億元，2019年同期為虧損119億元。上半年，國壽年化總投資收益率為5.78%，同比提升兩個百分點。　　值得關注的是，上半年，國壽新業務價值強勁增長22.7%，這一增速高于主要同業。代理人渠道和銀保渠道的新業務價值率分別提升4.2個百分點和7.9個百分點，這要歸功于業務結構的優化，尤其是長期險產品和保障型產品占比的提升。10年期以上產品首年期交保費收入同比增長68%至381億元，占首年期交保費的比例達到45.8%。躉交保費收入同比下降近90%至不到10億元。上半年，國壽特定保障類產品占首年期交業務的比例同比提升5 個百分點。　　上半年，國壽個人代理人數比年初增長9.3%至157.3 萬人。代理人渠道的首年期交保費收入同比增長5.0%。銀行保險銷售人員達到24.1萬人，保險規劃師月均長險舉績人力同比增長43.4%。公司大力推進個險和銀保渠道代理人隊伍的整合，為未來的業務增長打下堅實基礎。　　安信證券認為，國壽2019年上半年的核心看點在于以下三個方面：第一，新單增速優于同業，健康險占比提升顯著。受益于“開門紅”策略的影響，公司新單同比增長2%，優于同業；其中健康險新單貢獻增幅明顯，同比增長36%，新單貢獻占比增至32%。第二，結構優化價值率提升，NBV增速亮眼。10年以上新單期交保費同比增長68%，個險NBV Margin 達36.6%，同比增長4.3個百分點，推動NBV同比增長22%，優于同業。第三，稅改政策疊加投資收益大增，凈利潤同比激增。受益于稅改政策，公司所得稅同比減少38億元；投資收益同比增長35.4%，推動公司凈利潤增長129%。　　具體來看，隨著代理人規模的提升，國壽個險渠道不斷壯大。上半年，國壽代理人規模達到157.3萬人，比年初增長9%，月均有效銷售人力同比增長38.2%，代理人團隊維持擴張態勢，推動個險新單同比增長9%。　　而結構的優化使得保險產品價值得以提升，尤其是NBV Margin提升顯著。上半年，國壽健康險新單保費同比增長36%，新單貢獻占比增至32%；個險、銀保渠道產品價值率均比2018年有顯著提升，個險、銀保NBV Margin分別提升4.3個百分點、7.9個百分點。　　正如有機構分析，國壽上半年利潤實現高速增長只是表面現象，對國壽而言，保費結構的調整，從依靠躉交到重視續期保費的轉變，才是國壽未來的真正價值之所在。　　最直接的數據變化就是銀保躉交的驟降。2019年上半年，國壽銀保渠道壓縮至0.12億元，2018年同期這一數據為86億元。而早在2017年年底，國壽仍有600億元左右的躉交保費，這也是其2018年1月保費負增長20%的主要原因。在對行業進行認真思量之后，國壽終于做出重要的選擇，幾乎砍掉所有躉交業務，徹底向更有價值的期交業務轉型。　　于是，我們看到，盡管這幾年國壽的市場規模一直在下降，但在轉型期交的道路上卻依然堅定。在銀保渠道躉交壓縮完畢的同時，國壽長期期交業務不斷發力。　　2019年半年報顯示，首年期交保費達831.3億元，占長險首年保費比重為98.8%，同比提升9.8個百分點。其中10年期及以上首年期交保費達380.8億元，同比增長68%，占首年期交保費比重為45.8%，同比提升18.1個百分點。　　隨著續期業務的不斷增長，國壽的新業務價值也不斷水漲船高。前6個月的新業務價值為345.69億元，同比增長22.7%；內含價值為8868.04億元，比2018年年底增長11.5%，均遠超同期5%的保費增幅。　　受益于業務結構優化和保障型產品占比提升，國壽個險、銀保渠道上半年新業務價值率分別為36.6%和21.5%，同比分別提升4.2個百分點和7.9個百分點。代理人方面，公司堅持擴量提質的隊伍發展策略，進一步加強基礎管理，銷售隊伍穩步擴量、質態持續改善。截至2019年6月底，銷售渠道總人力約190萬人，比2018年增長7.2%。其中，個險渠道隊伍規模達157.3萬人，比2018年增長9.3%。月均有效銷售人力同比增長38.2%，月均銷售特定保障型產品人力規模同比提升52.1%。在中國人壽未來發展戰略與展望中，“聚焦大個險”是其重要內核，即發展大個險銷售隊伍，構建大個險發展布局。　　此外，受益于權益市場的回暖，國壽上半年投資收益大幅增長。上半年，上證綜指上漲 19%，權益市場回暖推動公司投資收益大幅改善，公司上半年實現投資收益889億元，同比增長68%；實現投資收益率5.77%，同比增長1.99個百分點。截至上半年末，國壽投資資產達到3.3萬億元，同比增長6.4%；其中權益類、固收類資產占比分別為15.4%、75.8%，變化幅度分別為增加1.72%和減少1.73%。　　毋庸置疑，所得稅大幅下滑是推動國壽上半年利潤激增的重要原因。受手續費稅前抵扣比例提升的影響，公司上半年一次性調減所得稅52億元，占上半年稅前凈利潤389億元的13%，令所得稅同比減少38億元。此外，受準備金折現率變動等精算假設變更的影響，公司上半年減少稅前利潤21.3億元。　　國壽上半年內含價值達到8868億元，同比增長11.5%；其中，新業務價值和投資假設偏差分別貢獻增量部分的35%和29%，成為推動內含價值增長的主要驅動力。　　結構轉型有力　　根據中銀國際的分析，上半年，國壽實現歸母凈利潤376.0億元，同比增長128.9%；剔除減稅新政51.5億元的影響后，同比增長97.6%，主要受開門紅銷售情況好于同業、上半年權益市場回暖及減稅沖回三重影響所致。　　保費結構持續優化，使得國壽價值率提升，并拉動新業務價值快速增長。上半年，國壽實現保費收入3779.8億元，同比增長4.9%；首年期交保費達831.3億元，占長險首年保費占比達98.8%，同比增長9.8個百分點；其中，10年期及以上首年期交保費實現380.8億元，同比增展68.0%；內含價值8868億元，比2018年年底增長11.5%；新業務價值345.7億元，同比增長22.7%；個險渠道新業務價值率為36.6%，比2018年年底增長4.3個百分點。　　上半年，國壽代理人規模為157.3萬，比年初增加9.3%。代理人隊伍率先完成清核，上半年逆勢增長，隊伍高質態改善。月均有效銷售人力增長迅速，同比增長38.2%，月均銷售特定保障型產品人力規模同比增長52.1%。　　上半年，國壽投資資產達33059億元，比2018年年底增長6.4%，實現總投資收益889.2億元，同比增長68%。投資規模擴張明顯且處于行業領先水平。權益類資產占比比2018年年底增加1.7個百分點，達到15.4%，總規模達5087.5億元。受益于權益市場的回暖，拉動資產收益顯著提升。上半年，國壽總投資收益率為5.8%，同比增長兩個百分點；凈投資收益率為4.7%，與2018年同期持平。投資規模和收益雙項提升，拉高公司凈利潤增速。　　數據顯示，在上半年共計33059億元投資資產中，國壽債券配置比例為40.92%，比2018年下降1.26個百分點；定期存款配置比例為16.84%，比2018年下降1.17個百分點；債權型金融產品配置比例為11.42%，比2018年提升0.11個百分點；股票和基金配置比例為10.78%，比2018年提升1.75個百分點。受2019年上半年權益市場回暖的影響，公司總投資收益率實現顯著提升。與此同時，公司把握市場窗口提前配置固定收益產品和高股息股票等操作，在利率低位環境下保持了凈投資收益率的穩定。　　由于國壽負債端結構持續優化，代理人清虛后迎來人力逆勢增長。新管理層帶來的戰略布局調整具有較強的執行能力，經營情況快速改觀，尤其是上半年NBV強勁增長22.7%，領先其余上市同業，且新業務價值率仍在攀升。　　上半年，國壽新業務價值為345.69億元，同比增長22.7%，高于其他上市同業。新單保費強勢正增長，保障型產品增速較快。公司上半年總新單增長2%至1278億元元，其中健康險新單同比繼續高速增長36%，健康險新單占比比2018年同期提升3.79個百分點。此外，10年期及以上期交新單同比增長68%，占首年期交保費比重同比提升18.1個百分點至45.8%，產品結構和期限結構比2018年同期均有顯著改善。　　此外，國壽上半年新業務價值率比2018年同期顯著提升。在標保口徑下，個險渠道NBV Margin+增長4.2個百分點至36.6%，銀保渠道NBV Margin 增長7.9個百分點至21.5%，一方面，一季度，國壽大量銷售的年金險價值率仍高于2018年3月的規模產品；另一方面，從二季度起，公司銷售價值率較高的健康險，驅動上半年新業務價值率顯著提升。　　而投資收益的高增長和稅優政策釋放的盈利，進一步促進國壽業績強勁增長129%。上半年，國壽實現歸母凈利潤376億元，實現大幅增長，主要是上半年權益市場向好驅動投資收益高增長，公司上半年加配權益類資產，股票及基金（剔除貨基）配置占比從年初的9.03%提升至上半年末的10.78%，驅動總投資收益同比大幅增長68.0%至889億元，賬面浮盈從2018年年末的-57億元增至144億元，總投資收益率同比增長1.99個百分點至5.77%，綜合投資收益率同比增長4.63個百分點至8.24%，凈投資收益率為4.66%，維持穩定。加上稅優政策釋放的盈利，2018年傭金超支部分沖抵2019年所得稅，合計增厚公司利潤51.95億元。　　隨著“重振國壽”效果的初步顯現，國壽各項指標表現優異，后續經營有望持續改善。公司上半年各項經營指標表現優異，主要體現在受益于投資回報正偏差貢獻和稅優政策共振的影響。上半年內含價值增長11.5%至8868億元，小幅超預期。加上剩余邊際規模穩健增長8.5%至7422億元，超過2018年同期增速，未來逐年攤銷將有力保障壽險利潤的穩定釋放。新任管理層“重振國壽”戰略成效初步顯現，下半年，隨著管理機制的進一步變革，國壽有望驅動經營效率持續改善。　　作為壽險龍頭，國壽市場份額穩居國內壽險行業第一。聚焦價值增長，持續推進業務結構優化。公司在堅持價值增長導向的同時，也加大了對技術轉型的支持力度，通過建設“科技國壽”，助推公司經營管理體系的轉型升級，增強服務能力，優化客戶體驗。　　本文首發于微信公眾號：證券市場周刊。文章內容屬作者個人觀點，不代表贏家財富網立場。投資者據此操作，風險請自擔。